Обзор российской экономики и санкций: сентябрь и начало октября 2024 года

Сентябрь и начало октября 2024 года были тяжёлыми для российской экономики. Усилилось несколько негативных тенденций:

• Инфляция продолжает оставаться на высоком уровне, доказывая, что недавнее повышение ставок Центральным банком не приносит результатов. Ожидается, что ключевая процентная ставка будет вновь повышена на заседании совета Центробанка 25 октября — с текущих 19% до 20 или даже 22%.
• Появились новые данные, свидетельствующие о заметном охлаждении экономики.
• Российская экономика продолжает испытывать шок предложения, вызванный западными санкциями: рост промышленного производства на самом низком уровне с весны 2022 года, а дефицит рабочей силы вновь бьёт исторические рекорды.
• Дефицит федерального бюджета растет: по новым данным правительства, он более чем в 2 раза превысит первоначальный бюджетный план на 2024 год.
• Правительству всё труднее занимать деньги: доходность государственных облигаций достигла исторического максимума (около 17%), а индекс государственных облигаций России — исторического минимума.
• Импорт из Китая, ключевого торгового партнёра России после экономического разрыва с Западом, продолжает стагнировать из-за замораживания российско-китайских платежей, вызванного западными санкциями.

Центральный банк не в состоянии справиться с инфляцией

Усилия Центрального банка по усмирению инфляции путём ужесточения денежно-кредитной политики не увенчались успехом: инфляция не успокаивается, несмотря на июльское повышение процентной ставки с 18% до 19%. В конце сентября — начале октября недельная инфляция оставалась на уровне 0,14-0,19%, а годовая в пределах 8,5-8,6%. Согласно «Резюме обсуждения ключевой ставки» на заседании правления ЦБ РФ 13 сентября 2024 года, «инфляционное давление оставалось высоким, и процесс дезинфляции, наблюдавшийся в начале 2024 года, пока не возобновился», а «инфляция в III квартале 2024 года была выше, чем ожидал Банк России».

Широко распространено мнение, что Центральный банк в ближайшее время может поднять процентную ставку до 22% (следующее заседание совета директоров ЦБ назначено на 25 октября), а в начале 2025 года, если инфляция не успокоится, и ещё сильнее; так или иначе, банк обещает сохранять высокие процентные ставки в 2025 и 2026 годах, в любом случае препятствуя экономическому росту.

Недавно Центробанк также высказал опасения по поводу выхода «инфляционной спирали» из-под контроля из-за перегрева спроса и повышенных инфляционных ожиданий. Согласно упомянутому выше «Резюме обсуждения ключевой ставки», «инфляционные ожидания росли, несмотря на ужесточение денежно-кредитной политики, что может говорить о том, что они становятся менее привязанными, то есть более адаптивными… В результате спрос домохозяйств и бизнеса может продолжать быстро расти, что будет препятствовать дезинфляционной тенденции и потребует сохранения более жёсткой денежно-кредитной политики в течение длительного периода». 

Дополнительный импульс инфляционным ожиданиям придал опубликованный правительством РФ проект бюджета на 2025-2027 годы, в котором дефицит федерального бюджета на 2024 год был пересмотрен более чем в два раза по сравнению с первоначально утверждённым год назад: с 1,6 триллиона рублей (как планировалось в декабре 2023 года) до фактических 3,3 триллиона рублей. ЦБ признал, что столь резкое увеличение дефицита федерального бюджета произошло неожиданно для финансового регулятора и может вынудить его к дальнейшему ужесточению денежно-кредитной политики.

Открытое признание того факта, что ЦБ не имел представления о реальных цифрах дефицита бюджета на этот год менее чем за три месяца до его окончания, говорит о степени политического беспорядка, царящего в российских коридорах власти — вопреки утверждениям многих западных комментаторов, которые с оптимизмом смотрят на способность Путина контролировать российскую экономику.

Высокий уровень инфляции в России является прямым следствием войны Путина против Украины и эффективности западных экономических санкций против России. Центробанк признаёт, что ключевым фактором инфляции является неспособность предложения догнать спрос, вызванный военными бюджетными стимулами. Кризис предложения, в свою очередь, является результатом нехватки ресурсов:

1. Почти полная загрузка производственных мощностей на фоне невозможности своевременного расширения мощностей из-за отсутствия доступа к инвестициям и технологиям.
2. Сильный и растущий дефицит рабочей силы, вызванный войной, мобилизацией и массовой эмиграцией вследствие агрессии Путина против Украины.

Учитывая, что ситуация с этими двумя основными ресурсными ограничениями вряд ли улучшится в ближайшее время, маловероятно, что усилия Центробанка по снижению инфляции с помощью монетарной политики принесут плоды в ближайшее время — именно поэтому всё больше участников рынка переходят к пессимистичным прогнозам высоких процентных ставок (и даже возможных дальнейших повышений ставок) на ближайшие месяцы и вплоть до 2025 года.

Дефицит рабочей силы, по данным ЦБ, остаётся на рекордно высоком уровне; в последнее время проблема усугубилась популистскими мерами правительства против иностранных мигрантов — по данным опросов HeadHunter и Российского союза промышленников и предпринимателей, спрос на иностранную рабочую силу растёт, но более половины компаний, использующих труд мигрантов, не могут нанять их в достаточном количестве.

Экономика охлаждается

На фоне сохраняющейся высокой инфляции российская экономика демонстрирует явные признаки относительно быстрого охлаждения. Это было вполне предсказуемо, поскольку недавний экономический рост России, который так превозносили некоторые западные СМИ и экономические обозреватели, был в основном результатом первоначального отскока от первого удара западных санкций и масштабных бюджетных стимулов, связанных с войной, а недостаток инвестиций и реформ, повышающих производительность труда, препятствовал способности России поддерживать тенденцию роста ВВП на уровне 3-4 % в год.

Данные по всем секторам экономики свидетельствуют о массовом охлаждении экономики России. В августе 2024 года, по данным Министерства экономики РФ, рост ВВП замедлился всего до 2,4 % в годовом выражении по сравнению с 5,4 % в I квартале 2024 года. Рост промышленного производства в августе составил менее 3%, что является самым низким показателем с марта 2023 года. Базовый сценарий Центрального банка по росту ВВП на 2025 год составляет от 0,5 до 1,5%, что значительно медленнее текущих темпов роста.

По данным S&P, индекс PMI в обрабатывающей промышленности России в сентябре 2024 года впервые с апреля 2022 года опустился на отрицательную территорию; в секторе услуг индекс PMI в сентябре упал до 50,5 с 52,3 в августе, а композитный индекс PMI в России составил 49,4 в сентябре, заметно снизившись с 52,1 в августе, что свидетельствует о возобновлении спада деловой активности в частном секторе.

Согласно «Резюме обсуждения ключевой ставки», «экономический рост замедлился во II квартале 2024 года по сравнению с I кварталом 2024 года. Согласно высокочастотным данным и опросам, экономический рост продолжил замедляться в июле-августе. В экономике появились признаки замедления потребительской и инвестиционной активности. В сентябре индекс делового климата Банка России снизился по оценкам текущего спроса и выпуска».

По прогнозам Министерства экономики РФ, 2025 год принесёт резкое сокращение производства в обрабатывающих отраслях: с 7% роста в 2024 году до всего 2,9% в 2025 году. Это включает снижение темпов роста в отраслях обрабатывающей промышленности, связанных с военным делом — «готовые металлические изделия» (оружие и боеприпасы), «прочие транспортные средства» (боевые машины, боевые танки, самолеты), «электроника и оптика».

На этом фоне Центробанк всё сильнее опасается вхождения российской экономики в стагфляционный сценарий: «действительно, наблюдаются признаки охлаждения внутреннего спроса, однако инфляционное давление не ослабевает», — говорится в «Резюме обсуждения ключевой ставки» на заседании совета директоров ЦБ РФ 13 сентября 2024 года. Риск стагфляционного сценария был напрямую упомянут главой ЦБ Эльвирой Набиуллиной во время пресс-конференции по процентной ставке 26 июля.

Проект федерального бюджета на 2025 год: бюджет дефицита

Правительство России опубликовало проект федерального бюджета на 2025-2027 годы, внесённый в Государственную думу. Вот несколько основных выводов.

Во-первых, большая часть комментариев в СМИ была посвящена увеличению военных расходов на 2025 год. Но хоть они и выросли до очередного рекордного уровня в 13,5 трлн в год, следует отметить и резкое замедление темпов их роста. Если в 2024 году они увеличились на 68% по сравнению с 2023 годом, а в 2022-2023 годах — на 35-40% по сравнению с предыдущим годом, то в 2025 году планируется увеличить военные расходы всего на 26%, что является самым низким показателем с начала полномасштабного вторжения в Украину. С поправкой на официальную инфляцию это означает увеличение чуть более чем на 15% в реальном выражении — не так уж и много по сравнению с насущными потребностями в расходах, возникающими во всех связанных с военным делом сферах: производстве оружия и боеприпасов, снабжении армии, выплате зарплат военнослужащим (более подробно мы рассказывали об этих проблемах в предыдущих материалах).

Столь скромная индексация военных расходов — ещё один признак дефицита средств, с которым сталкивается российское правительство. По прогнозам, рост общих федеральных расходов в 2025 году составит всего 5,2% в годовом исчислении, что резко ниже 22-процентного роста расходов в 2024 году, и правительство планирует удержать дефицит федерального бюджета в пределах 1,2 трлн рублей, или 0,5% ВВП. Это будет очень серьёзное ужесточение расходов и дефицита по сравнению с предыдущими годами войны.

Однако с начала полномасштабного вторжения в Украину в 2022 году российское правительство крайне неудовлетворительно выполняет свои обязательства по контролю за бюджетными расходами и дефицитом. Принимая бюджет на следующий год, правительство всегда обещает поддерживать умеренный дефицит бюджета, но в реальности дефицит федерального бюджета всегда значительно превышает планы, неизменно оказываясь выше 3 трлн руб. в год. То же самое произойдёт и в 2024 году: фактический дефицит бюджета составит 3,3 трлн руб., превысив первоначально запланированный показатель (1,6 трлн) более чем в два раза. Учитывая отсутствие доступа к международным финансовым рынкам и инвестициям (что усиливает призыв к федеральному правительству тратить больше денег на поддержание экономики и продолжение войны), а также охлаждение экономики, которое неизбежно приведёт к сокращению базы налоговых поступлений, маловероятно, что российское правительство сможет держать расходы под контролем, как и в 2022-2024 годах.

Прогнозируемый дефицит бюджета на 2024 год (3,3 трлн руб.) — это 64 % от остатка ликвидных средств в Фонде национального благосостояния (ФНБ) России (5,3 трлн руб.). Если значительная часть оставшихся в ФНБ средств будет потрачена на финансирование бюджетного дефицита, как в предыдущие годы, Россия начнёт 2025 год с опасно низкими денежными резервами. В сентябре Центральный банк признал, что исчерпание ликвидной части ФНБ в 2025 году является возможным сценарием.

На фоне растущего дефицита бюджета правительство России планирует резко — на 1,2 трлн руб., или на 16% — сократить федеральные расходы на социальную политику (в основном это бюджетные дотации в Пенсионный фонд). 

Второй по значимости рост расходов в ближайшие годы — после роста военных расходов — будет связан с обслуживанием федерального долга. Из-за ухудшения экономической ситуации, высокой инфляции и высоких процентных ставок стоимость заимствований для российского правительства резко возрастает (см. ниже), что приводит к резкому росту расходов на обслуживание долга, которые, как ожидается, увеличатся с 1,5 трлн руб., или менее 5% от общих расходов федерального бюджета, в 2023 году до более 3 трлн руб., или около 8% от общих расходов федерального бюджета, в 2024 году. Упомянутые выше материалы проекта федерального бюджета показывают, что по сравнению с предвоенным 2021 годом расходы на обслуживание федерального долга выросли на 275%, уступая лишь росту военных расходов (400%).

Продолжающийся кризис федерального долга

Рост инфляции и процентных ставок, а также общая экономическая неопределённость продолжают толкать вверх доходность российских государственных облигаций, серьёзно ограничивая возможности России по решению бюджетных проблем за счёт внутренних заимствований (из-за западных санкций российское правительство не имеет доступа к международным финансовым рынкам). В начале октября доходность 10-летних государственных облигаций России (ОФЗ) достигла рекордной отметки в 16,7%, в то время как в начале 2024 года она составляла 11-12%. После этого Министерство финансов РФ приостановило аукционы по размещению облигаций ОФЗ с фиксированной ставкой, пытаясь хотя бы временно предотвратить дальнейший рост доходности ОФЗ.

Индекс государственных облигаций России (RGBI), отражающий доверие инвесторов к способности правительства обслуживать свои долговые обязательства, находится вблизи исторических минимумов, опустившись ниже отметки 100 в начале октября 2024 года впервые с марта 2022 года (на самом деле было лишь несколько коротких периодов в феврале 2009 и марте 2022 года, когда индекс RGBI был ниже 100 — он торговался выше 100 почти всё время с момента его введения в конце 2002 года).

Хотя федеральный долг как таковой относительно невелик и составляет 17% ВВП, расходы на его обслуживание стремительно растут, как показано выше. Это снижает способность российского правительства привлекать внутренние займы для покрытия дефицита бюджетных расходов: в III квартале 2024 года Минфин России смог выполнить квартальный план внутренних заимствований только на 45%, а выполнение годового плана заимствований на 2024 год под серьёзным риском.

Замораживание платежей в Китае

Китай стал главным торговым партнёром России с начала полномасштабного вторжения России в Украину, поскольку торговля с Западом рухнула. Россия получает из Китая большую часть жизненно важных технологий и комплектующих для своей обрабатывающей промышленности, то есть импорт из Китая жизненно важен для поддержания работы российского экономического двигателя. Однако в 2024 году китайско-российская торговля сильно затруднена из-за замораживания экспортно-импортных платежей, вызванного угрозой введения западных вторичных санкций, и массового отказа китайских банков и компаний работать с российскими контрагентами из-за угрозы введения вторичных санкций (мы писали об этом в наших предыдущих материалах). По данным китайской таможни, российский импорт из Китая по итогам 8 месяцев 2024 года вырос всего на 0,4% в годовом исчислении (в 2023 году — в 1,5 раза). Столь значительное замедление импорта жизненно важных для российского производственного сектора компонентов неизбежно будет способствовать дальнейшему замедлению экономики.

Экономические отношения между Россией и Китаем на протяжении 2024 года не демонстрировали видимого прогресса: не было подписано ни одной новой крупной энергетической сделки (в том числе по газопроводу «Сила Сибири-2», по участию в котором Китай так и не подтвердил публично свою заинтересованность), СМИ сообщали, что китайское правительство настоятельно рекомендует своим автопроизводителям не инвестировать в новые заводы в России, российские экспортёры угля и стали сталкиваются с серьёзными проблемами из-за китайских импортных тарифов на российский уголь и сокращения китайского спроса, вызванного замедлением экономического роста.

Влияние на способность Путина вести войну в Украине

Вышеперечисленные обстоятельства серьезно снижают способность Путина продолжать войну против Украины в долгосрочной перспективе:

• Рекордный дефицит рабочей силы откладывает возможность очередной волны обязательной мобилизации уже более чем на два года.
• Скудность бюджета позволяет увеличить военные расходы лишь на 15-16% в реальном, скорректированном на инфляцию выражении, что явно недостаточно для решения серьёзных проблем недофинансирования военной промышленности, системы снабжения армии, денежного довольствия военнослужащих, о чём более подробно рассказывается в нашей августовской справке.
• Высокие темпы инфляции вызывают необходимость дальнейшего увеличения военных расходов сверх того уровня, который правительство может себе сейчас позволить.
• Выпуск продукции в военной промышленности серьёзно замедляется из-за недостатка финансирования и доступа к технологиям, а также снижения способности строить новые производственные линии.

Выводы

Хотя у России ещё есть ресурсы для продолжения войны против Украины, её экономическая ситуация резко ухудшается. Экономика охлаждается, инфляция выходит из-под контроля, а усилия Центробанка по её снижению с помощью жёсткой денежно-кредитной политики пока не принесли положительных результатов. Ожидается, что высокие процентные ставки сохранятся в течение длительного времени, препятствуя экономическому росту. Ещё одним фактором, сдерживающим восстановление экономики, является повсеместное замораживание экспортно-импортных платежей в отношениях с Китаем и другими странами глобального Юга, вызванное страхом перед вторичными санкциями Запада; сокращение импорта критически важных технологий и компонентов для производства препятствует росту производства. Ограничение предложения, вызванное отсутствием свободных производственных мощностей и рекордным дефицитом рабочей силы, является одним из основных факторов замедления экономического роста и повышения инфляции. Стагфляционный сценарий для российской экономики всё более реален — это признаёт даже ЦБ.

Рост военных расходов на 2025 год, запланированный проектом федерального бюджета, должен быть наименьшим с начала полномасштабного вторжения на Украину: всего 26%, или 15-16% в реальном выражении с поправкой на инфляцию. Это отражает резкое сокращение финансовых резервов России, а также трудности с привлечением долгового финансирования из-за стремительно растущей доходности государственных облигаций.

Если санкционное давление Запада на Россию сохранится и усилится в ближайшие месяцы, то в 2025 году Владимиру Путину будет очень трудно продолжать военные действия в Украине на нынешнем уровне интенсивности, учитывая нарастающие экономические проблемы и растущую нехватку средств.